Голямата китайска дилема

В средата на октомври Китай зарадва пазарите, отчитайки ръст на икономиката от 6.7% на годишна база. Постигнатите резултати бяха в тон с прогнозите на анализаторите и с поставената от правителството цел за ръст на БВП през 2016 г. между 6.5 % и 7%.

Поредното тримесечие на устойчив растеж като че ли още веднъж успокои пазарните участници, че икономиката на страната не се е насочила към „твърдо приземяване“ – притеснение, което разтърси капиталовите пазари от Ню Йорк до Токио в началото на годината. Отчетените през октомври резултати обнадеждават пазарните участници, че китайските регулатори най-накрая ще се заемат по-решително c преодоляването на структурните дисбаланси в икономиката на страната, останали като наследство от огромния пакет стимули, използван за смекчаване на ефектите от Глобалната рецесия през 2008-2009 г.

В съответствие с очакванията

Публикуваните данни за БВП на страната показват, че засега китайското правителство направлява забавящата се икономика без да предизвика особени сътресения. Освен че постигнатият растеж  се вписва  в целевия диапазон, заложен от властите за 2016 г., данните показват, че процесът на преструктуриране на икономиката от индустриално-ориентирана  към икономика, базирана на потреблението, продължава.

Ръстът на продажбите на дребно в страната остава стабилен, като за октомври те нарастват с 10% на годишна база. Индустриалното производство също се стабилизира след наблюдаваното забавяне през втората половина на миналата година. Допълнителен положителен ефект оказва и отслабването на производстваната дефлация от началото на годината, като през септември беше отчетено покачване на индекса на цените на производител за първи път от началото на  2012 г. насам.

Още през август рейтинговата агенция Moody’s повиши очакванията си за китайския икономически растеж през 2016 и 2017 г. с 0.2 п.п. до съответно 6.6% и 6.3%, а подобен ход предприе наскоро и Standard & Poor’s.

Стабилизирането на икономическите процеси дадоха възможност на политическите лидери в Китай да се заемат с един особено належащ проблем на местната финансова система – прекомерната задлъжнялост на китайските предприятия.

По-рано през октомври бяха публикувани насоки за ограничаване нивата на корпоративен дълг, чието обслужване вече се превръща в сериозна заплаха за оцеляването на редица големи китайски корпорации. По подобие на подхода, използван в края на 90-те години на миналия век, мерките предвиждат създаване на независими агенции, които да действат на пазарен принцип като компании за управление на активи и чрез които проблемните дългове на компаниите ефективно да се трансформират в собствен капитал.

Първата подобна сделка вече е налице –  контролиранaта от държавата стоманена компания Sinosteel Corp. договори замяната на дълг на стойност 4.05 мрлд долара за конвертируеми облигации, които на по-късен етап биха могли да бъдат трансформирани в акции. Втората по големина китайска банка China Construction Bank Corp. също обяви, че след договарянето на две подобни сделки през октомври е отправила предложение за подобно преструктуриране към над 50 компании от стоманния и минодобивния сектор, които са най-засегнати от натрупаните през годините свръхкапацитет и изключително високи нива на задлъжнялост. По думите на представител на банката, въпеки че китайските власти обявиха, че няма да участват в спасяването на проблемни дружества, интерес към подобни сделки има от страна на застрахователни компании, пенсионни фондове и други клиенти на банките.

Време ли е да спрем да се притесняваме за Китай?

Не, тъй като факторите, които създадоха настоящата „перфектна буря“ в Китай, продължават да действат и днес, а мерките, които властите взимат, пораждат повече главоболия отколкото решения.

Както писахме в началото на годината, предпоставките за структурните проблеми в икономиката на Китай бяха заложени още с опитите на правителството да смекчи удара на световната финансова криза върху китайската икономика през 2008-2009 г. Тогава властите допуснаха безпрецедентно разрастване на кредита в страната – за периода между 2008 г. и 2015 г. общият размер на кредитите, отпуснати от китайските банки, на практика се утрои, достигайки 14,5 трлн. долара (по данни на Китайската народна банка). В резултат на това от края на 2008 г. насам общата задлъжнялост на Китай нарастна от 147% на 254.9% от БВП на страната. И докато дълговете на домакинствата и правителството остават относително ниски дори и към настоящия момент (около 40% от БВП), основният проблем е, че предприятията потънаха в дългове до нива, които са неустойчиви и заплашват стабилността на цялата банкова система.

В такава ситуация китайските власти са изправени пред класическа дилема: дали да се заемат с натрупаните дисбаланси за сметка на по-рязко забавяне на икономическия растеж в краткосрочен план или да продължат да подкрепят икономиката с надеждата, че генерираният икономически растеж ще позволи на закъсалите предприятия да „надрастнат“ проблемите си и дълговете ще бъдат обслужени.

Регулаторите избраха втората възможност и от средата на 2014 г. предприеха значително разхлабване на монетарната политика, намалявайки лихви и изисквания за минимални резерви. Насочени към стимулиране на икономиката, мерките на централната банка като че ли се увенчаха с успех, ако съдим по отчетения ръст на БВП. Но този успех създаде нова тиктакаща бомба в китайската икономика.

Източник: Bloomberg

Очаквано, кредитирането продължи да расте и през 2016 г., при това два пъти по-бързо от икономиката, раздувайки допълнително балансите на банките. Паралелно с това качеството на кредитите в банковата система продължава да се влошава. И докато официалната статистика отчита, че нивото на необслужвани кредити е едва 1.75% (при 1.67% към края на 2015 г.), то т.нар “special mention loans”, при които има явни индикации за влошаване на възможността за обслужване, продължават да растат и ако вземем предвид и тях, процентът на проблемни кредити нараства до 5.7% (2015 г.: 3.79%).

В допълнение, стабилността на китайската финансова система остава под натиск от бума на структурираните спестовни и инвестиционни продукти, които макар и да се ползват за финансиране, остават извън балансите на банките. От 2014 г. насам китайското правителство се опитва да ограничи ръста тази индустрия, след като се наложи да спасява някои от издателите на подобни продукти, тъй като фалитът им заплашваше доверието в цялата банкова система. Въпреки това, през първото полугодие на 2016 г. стойността на тези продукти нарастна с 11.8% до 3,9 трлн. долара, като над половината от приходите от издаването им бяха използвани за финансиране на кредитни продукти – облигации и заеми.

Източник: Bloomberg

Стимулирани от изобилната ликвидност в банките и ниските лихвени проценти, китайските потребители се насочиха към пазара на недвижими имоти. През първите  десет месеца на годината продажбите на недвижими имоти са скочили с 41.2% на годишна база, което предизвика и значителни ръстове в цените им. По данни на Bloomberg средната цена на жилищата в главните градове на страната е нарастнала с 28% на годишна база през първите 8 месеца на годината, а в по-малките – с 10%. Повишеното търсене, както и премахването на някои ограничения  пред строителните компании, доведе до двуцифрен ръст на новозапочналото строителство през 2016 г., парирайки опитите на Пекин да ограничи свръхкапацитета в индустрията.

В последно време бяха взети някои мерки, целящи да ограничат търсенето, но вече властите са изправени пред реалното предизвикателство да охладят пазара на имоти без да предизвикат сътресения и да застрашат икономическото развитие на страната. А рисковете, свързани с тези опити не са никак малки. Според експерти от Deutsche Bank, 10% спад в цените на имотите ще доведе до 243 млрд. юана загуби за строителните компании. Потреблението също ще понесе удар, при това по-сериозен отколкото при срива на капиталовия пазар миналата година според някои експерти, тъй като домакинствата са финансирали инвестициите си в имоти до голяма степен с ипотечни кредити.

Каквито мерки и да предприеме китайското правителство, ясно е, че арсеналът на монетарната политика вече се изчерпва. Досега ръстът на БВП беше подклаждан от продължаващата кредитна експанзия, но е очевидно, че разхлабената политика създава балони и задълбочава структурните дисбаланси в икономика. Наред с това, някои анализатори вече виждат признаци за „капан на ликвидността“ в Китай, тъй като създадената от централната банка ликвидност не достига реалната икономика. Разминаването в ръста на „тесните“ (М1) и „широките“ (М2) пари  разкрива колко трудно става за Пекин да стимулира растежа, предоставяйки средства на фирми, които не искат да инвестират, пишат анализаторите на Lombard Street Research.

Източник: Bloomberg

Всичко това дава основания да се смята, че в бъдеще китайското правителство ще прибегне до фискални мерки, за да подкрепя ръста на БВП. Вероятно това се случва и в момента, ако съдим по ръста при капиталообразуването, който е движен предимно от държавните предприятия. През последните месеци частните инвестиции, които следва да стимулират устойчив растеж, остават на твърде ниско ниво.

Наред с това остават и съмненията, че мерките, предприети от правителството за справяне със свръхзадлъжнялостта в китайската корпоративна система няма да дадат желания ефект, въпреки че страната има опит с изчистването на балансите от лоши кредити.

Има няколко основни причини анализаторите да са скептични, че настоящата програма за замяна на дълг срещу собственост ще постигне желаните резултати, на първо място поради размера на проблема днес. И докато между 1998 и 2004 г. отписването на лоши кредити е наложило китайските банки да бъдат рекапитализирани с 200 млрд. долара (по оценки на сп. Economist), то днес капиталовите нужди на банките може би са в пъти по-високи. Standard and Poor’s например смятат, че ако ръстът на кредитирането продължи със същия темп, проблемните кредити в системата ще се утроят до 2020 г. и китайските финансови институции ще имат нужда от 1.7 трлн. долара свеж капитал, еквивалентно на 16% от БВП на страната!

Друг основен повод за скептицизъм е отказът на китайските власти да ангажират директно публичен ресурс или резерви на централната банка в тази програма. Сделките за преструктурирането на дълга на китайските предприятия разчитат да привлекат вниманието на други финансови институции и частни лица, но доколко такъв интерес ще има, предстои да видим. Освен това регулаторите изрично посочват, че програмата ще обхване единствено предприятия с добри пазарни перспективи и в относително добро кредитно състояние. Подобна инициатива, макар и похвална, изглежда ще изключи от обхвата си най-проблематичните китайски компании – тези в индустрии с огромен свръхкапацитет, които вече не могат да обслужват дълговете, натрупани в периода на бурен икономически растеж.

Не на последно място, днешните икономически реалности са доста по-различни от тези от началото на 21 век. И докато тогава китайската финансова система се поизчисти от лошите кредити, яхвайки вълната на силния икономически растеж, то днес това едва ли ще се случи. Анемичният глобален ръст и свързаното с това отслабено търсене на китайски износ не предполагат наличието или скорошното възстановяване на външните стимули за растеж и правят развитието на местната икономика изключително зависимо от вътрешните стимули  чрез паричната или фискалната политика на държавата.

Когато Китай кихне…

Kогато човек гледа данните, неминуемо остава с впечатление, че китайският Армагедон предстои. Дали това ще се случи и колко сериозен ще е ефектът върху потреблението, инвестициите и стабилността на финансовата система в страната, само времето ще покаже. И докато банките все още разполагат с лоялни вложители и буфери, които да абсорбират временни и несистематични шокове, а високия процент на държавни предприятия в икономиката дава възможност за осъществяване на прикрита фискална политика, китайското правителство ще бъде в състояние да продължи да „замита проблемите под килима“ и да отложи твърдото приземяване в реалността.  Въпреки че решителни мерки за справяне с натрупаните дисбаланси най-вероятно ще доведат до фалита на някои големи фирми, загуби за банките и в крайна сметка – повишаване на безработицата и спад на потреблението, алтернативата също носи рискове: спъване на икономическия растеж в дългосрочен план, повишаваща се нерентабилност на инвестициите и допълнително ограничаване на инвестиционната активност в частния сектор, забавяне на прехода към икономика, основана на потреблението, и кредитна система, която се превръща в бомба с часовников механизъм.

За инвеститорите Китай остава източник на притеснения най-вече поради потенциалния ефект, който една по-сериозна икономическа криза в страната би оказала върху глобалния растеж. В допълнение, както две скорошни проучвания показаха, шоковете от китайския капиталов и валутен пазар оказват все по-голямо влияние върху останалите азиатски пазари. Коефицентите на корелация са се повишили близо два пъти спрямо периода преди 2008 г., a ролята на Китай като катализатор за периоди на бягството от риск на световните борси нарастна осезаемо през 2015 г.

Синхронизирането на глобалните капиталови пазари налага все повече предизвикателства пред портфолио мениджърите, които разчитат на ниските корелации, за да диверсифицират портфейлите си. При нарастващите опасения за рецесия в САЩ през 2017 г. можем само да се надяваме двете най-големи икономики в света да не се разболеят по едно и също време.

Автор: Михаела Ранчинска

Вижте документа

Disclamer

Информацията в този документ не трябва да се разглежда като предложение за покупки или продажби на определени финансови активи и не представлява лична инвестиционна препоръка. Инвестиционните възможности, дискутирани в този документ, може да не са подходящи за определени инвеститори в зависимост от техните инвестиционни цели и времеви хоризонт или в контекста на цялостното им финансово състояние. Инвеститорите следва да преценят дали мненията и/или препоръките, съдържащи се в този документ, отговарят на инвестиционните им цели и толерантността им към риск и при необходимост да потърсят професионален съвет. Рисковете свързани с инвестиции във финансовите инструменти, споменати в този документ, не са обяснени в тяхната цялост. Цената или стойността на инвестициите може да се понижи или покачи. Ценните книжа или инвестициите може да доведат до загуби за инвеститора. Предходно постижение не е гаранция за бъдещо представяне. Промени във валутните курсове може да имат неблагоприятен ефект върху стойността, цената или дохода от инвестиции в ценни книжа.

Положена е дължимата грижа, за да се подсигури точност на цитираните факти, надеждност на източниците на информация и ясно определяне на направените допускания, предвиждания, прогнози и очаквани цени в този документ. Въпреки това София Интернешънъл Секюритиз не може да гарантира и да носи отговорност за верността и пълнотата на получената информация.